シリーズA調達で起こる株式の希薄化：メカニズム、計算方法、経営者が講じるべき対策
シリーズA投資による株式希薄化とは？そのメカニズムを理解する
スタートアップが成長のために外部からの資金調達を行う際、特にシリーズAラウンドでは、投資家に対して新たに株式を発行することが一般的です。この新株発行によって、既存の株主（創業者、従業員、エンジェル投資家など）が保有する株式の総株式数に占める割合が低下します。これが「株式の希薄化（Dilution）」と呼ばれる現象です。
希薄化は、資金調達の構造上、避けることのできない側面ではありますが、経営者としてはそのメカニズムを正確に理解し、将来の資本構成や自身の持分への影響を把握しておくことが非常に重要です。シリーズA段階は、スタートアップにとって外部からのまとまった資金を受け入れる最初の大きなステップとなることが多く、その後の資金調達ラウンドやエグジット戦略にも影響を与えるため、希薄化について深く理解しておく必要があります。
なぜシリーズAで希薄化が特に重要になるのか
シリーズAラウンドでは、プレシリーズAやシードラウンドと比較して、調達金額が大きくなる傾向があります。それに伴い、発行される新株数も多くなるため、既存株主の持株比率に与える影響が大きくなります。また、シリーズAで資本構成の基礎が固まることで、以降のラウンドでの希薄化を予測しやすくなる反面、この段階での設計が不適切だと、将来にわたってリカバリーが難しくなる可能性も考えられます。
VCからの投資は、単に資金を得るだけでなく、VCが持つネットワークや知見を得る機会でもありますが、同時にVCが発行済株式の一定割合を保有することになります。これにより、創業者をはじめとする既存株主の議決権割合や、将来のエグジット時に得られるリターンへの影響が生じます。
希薄化率の計算方法：具体的な例で理解する
希薄化を定量的に把握するために、希薄化率の計算方法を理解しましょう。希薄化率は、新たな資金調達によって既存株主の持株比率がどの程度低下するかを示す指標です。
計算には、以下の要素が必要になります。 * Pre-money Valuation (プリマネー・バリュエーション): 新規の資金調達が行われる前の、会社の評価額です。 * Funding Amount (調達金額): 新規の資金調達ラウンドでVCなどから払い込まれる金額です。 * Post-money Valuation (ポストマネー・バリュエーション): Pre-money Valuation と Funding Amount を合計した、資金調達後の会社の評価額です（Pre-money Valuation + Funding Amount）。 * Shares Outstanding Before Funding (資金調達前の発行済株式総数): 新規資金調達が行われる前の、全種類の発行済株式の合計数です。
新規資金調達ラウンドで発行される新株数は、 Funding Amount を 1株あたり払込金額 で割ることで求められます。そして、1株あたり払込金額は Post-money Valuation を Funding Amount を含む資金調達後の発行済株式総数で割ることで求められます。実際には、Pre-money Valuation と Funding Amount が決まると、Funding Amount / Pre-money Valuation という比率で希薄化が起こると考えることができます。
具体的な計算例:
仮に、あなたのスタートアップがシリーズAで以下のような条件で資金調達を行うとします。 * Pre-money Valuation: 20億円 * Funding Amount: 5億円 * 資金調達前の発行済株式総数: 1,000,000株
この場合、 * Post-money Valuation = 20億円 + 5億円 = 25億円 * VCが取得する持株比率 = Funding Amount / Post-money Valuation = 5億円 / 25億円 = 20%
この20%が、シリーズAラウンドでVCによって株式が取得されることで生じる希薄化率の目安となります。資金調達前の既存株主（創業者含む）の持株比率の合計は100%でしたが、資金調達後は80%に低下することになります。
より具体的に、発行済株式数を計算に含めると以下のようになります。 * 1株あたり払込金額 = Pre-money Valuation / 資金調達前の発行済株式総数 = 20億円 / 1,000,000株 = 2,000円/株 * VCに割り当てられる新株数 = Funding Amount / 1株あたり払込金額 = 5億円 / 2,000円 = 250,000株 * 資金調達後の発行済株式総数 = 資金調達前の発行済株式総数 + VCに割り当てられる新株数 = 1,000,000株 + 250,000株 = 1,250,000株 * VCの持株比率 = VCに割り当てられる新株数 / 資金調達後の発行済株式総数 = 250,000株 / 1,250,000株 = 20% * 既存株主の資金調達後の合計持株比率 = 資金調達前の発行済株式総数 / 資金調達後の発行済株式総数 = 1,000,000株 / 1,250,000株 = 80%
このように、既存株主の持株比率は20%希薄化されることになります。
ただし、上記の計算は非常に単純化されたものです。実際には、シリーズAラウンドの前に発行されたストックオプション（SO）や新株予約権が行使される可能性、シリーズAの投資契約に含まれる追加発行条項（例えば、将来の資金調達で一定以下の評価額になった場合にVCの持株比率が増加するような条項、アンチダイリューション条項など）によって、希薄化率は変動する可能性があります。特に、シリーズA時点で未発行のまま残っているSOプールは、Post-money valuation計算時にIssued and Outstanding sharesに含めるか、あるいは資金調達後に希薄化要因となるかによって、創業者やVCの持株比率に影響を与えます。これは交渉のポイントの一つになり得ます。
経営者が講じるべき希薄化対策とVCとの対話
希薄化は避けられない現象ですが、経営者としてその影響を最小限に抑え、コントロールするために講じられる対策や、VCとの対話で意識すべき点があります。
-
適切なバリュエーションでの調達を目指す: バリュエーションが高ければ高いほど、同じ調達金額に対して発行する新株数は少なくなります。結果として希薄化率は抑えられます。しかし、過度に高いバリュエーションは、その後の成長が期待通りに進まなかった場合に、次のラウンドでのダウンラウンド（前ラウンドより低い評価額での資金調達）のリスクを高め、結果として激しい希薄化を引き起こす可能性があります。事業の成長性や市場環境を根拠に、VCと誠実かつ現実的なバリュエーション交渉を行うことが重要です。
-
調達金額を最適化する: 必要以上の金額を調達すると、当然ながら希薄化率は高くなります。事業計画に基づき、次の資金調達ラウンドまで、あるいは特定の重要なマイルストーン達成までに必要な資金を精緻に見積もり、適切な金額を調達することが、不要な希薄化を避ける上で重要です。
-
事業計画の達成による企業価値の向上: 最も本質的な希薄化対策は、調達した資金を有効活用し、事業を計画通り、あるいはそれ以上に成長させることです。企業価値が向上すれば、将来のラウンドではより高いバリュエーションでの調達が可能となり、結果として希薄化率を相対的に抑えることができます。目先の希薄化率だけでなく、資金調達によって得られる成長機会とその先の企業価値向上を見据えた判断が求められます。
-
従業員ストックオプション（SO）プールの戦略的設計: 優秀な人材を採用・維持するためには、SOは不可欠なツールです。SOも将来的な株式発行による希薄化要因となります。シリーズAのタイミングで、将来の採用計画を見据えた適切なSOプール（通常は発行済株式総数の10%〜20%程度）を設けることが一般的です。このSOプールのサイズについてもVCと交渉がありますが、必要な人材確保のためには一定の規模を確保することが重要です。SOプールによる希薄化も考慮に入れた上で、創業者の最終的な持分をどうしたいか、全体像を設計する必要があります。
-
VCとのオープンな対話: 希薄化はVCにとっても関心のあるテーマです。自身の持分への影響について懸念がある場合は、VCに対して率直にその点を伝え、理解を深めるための対話を重ねましょう。VCは資金を提供するだけでなく、資本政策に関するアドバイスをくれる重要なパートナーでもあります。将来の資本構成やエグジットに対する期待値について、VCと事前にすり合わせておくことが、後々の不要な摩擦を避ける上で有効です。
まとめ：希薄化を理解し、戦略的な資本政策を
シリーズAラウンドにおける株式の希薄化は、資金調達の避けられない結果です。しかし、そのメカニズム、計算方法、そして創業者持株比率への影響を深く理解することで、単なる「持株比率の減少」として捉えるのではなく、事業成長のための投資として戦略的に向き合うことができます。
適切なバリュエーションでの調達、調達金額の最適化、そして何よりも調達資金による事業の成功を通じて企業価値を高めることが、結果として創業者の持ち分価値を最大化する道に繋がります。VCとの信頼関係を築き、オープンなコミュニケーションを通じて、希薄化を含めた資本政策全体を戦略的に設計していくことが、スタートアップ経営者には求められます。
希薄化の計算は、特にSOプールなどが絡むと複雑になる場合があります。必要に応じて、専門家（弁護士、会計士、または経験豊富なアドバイザー）の助言を得ながら、自社の資本政策の設計を進めることをお勧めします。